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　　目前期貨交易雙方直接選擇12月超遠期合約表明，黃金期貨市場的成熟度的缺陷，甚至直接會影響更多參與潛力的發(fā)揮

　　黃金期貨0806合約進入最后交割月，市場的流動性也正在失去。5月30日出現(xiàn)了190.44元的價格，比其他合約收盤低近5元，查看持倉榜空頭僅鼎鑫期貨一家441手的倉位，對著多方寥寥10余家對手，假如空方申請?zhí)灼诒Ｖ祱?zhí)意交割，市場該合約的服務(wù)價值則基本失去。

　　近期月份流動性嚴重不足

　　為何造成這種原因，這種狀況對黃金期貨的健康發(fā)展有何危害，如何改善這種局面，已經(jīng)是十分急迫的需要解決的問題。筆者認為， 造成近期月份流動性嚴重不足的原因可能主要有以下幾個方面：

　　1.黃金期貨近月保證金過高，保值、交易偏高的成本使得市場放棄近月。黃金期貨某種意義上等同于貨幣，普通商品的期貨價格是含稅價格，黃金期貨的價格實際是不含稅價格(即征即退)，而且現(xiàn)貨市場有著充分好的流動性，實際上黃金遠期定價由于匯率、利率遠期的不確定性，風險更大，理論上應(yīng)該遠期保證金高近期保證金低，而我們目前黃金期貨當月的保證金高達30%~40%，比房貸按揭還高，這是導(dǎo)致流動性不足的最主要原因。

　　2.交割環(huán)節(jié)流程復(fù)雜，理解困難，尤其是發(fā)票的周轉(zhuǎn)市場需要更好地學習消化。雖然稅務(wù)總局已經(jīng)將黃金期貨的稅收安排給出了操作的辦法，但具體地方的實際理解還不是很充分，部分細則還不明朗；按照規(guī)則，增值稅票五天均價作為結(jié)算價，而交割仍舊是最后交易日后的五天交割制，提料需要后三天，相對于上海黃金交易所即時買賣、當天提貨的效率來看，存在更多的利益不確定性和效率劣勢，直接影響更多的交割興趣。

　　3. 兩交易所目前倉單的互通存在著明顯的流通障礙。即使僥幸走通，轉(zhuǎn)拋的成本高達0.80元以上(含交易手續(xù)費、交割手續(xù)費、出入庫費、出入庫調(diào)運費、買賣點差費)，這使得兩交易所間在最后的平衡機制上失去反饋價值，還不如直接通過現(xiàn)貨平衡。

　　4. 銀行平衡缺位。雖然銀行方面已經(jīng)獲得了期貨準入的資格，但由于最后交割環(huán)節(jié)的不對稱性，如交割發(fā)票、倉位限制等原因，穩(wěn)健的銀行機構(gòu)不敢貿(mào)然行事，這影響了黃金期貨市場整體的定價能力和糾偏能力。

　　5. 限倉過嚴。個人投資者限制進入當月、每個客戶編碼限倉30公斤，套期保值申請的嚴格界定也讓金融機構(gòu)、準金融機構(gòu)望而生畏，過嚴的倉位限制使得銀行、信托的理財產(chǎn)品等只能選擇現(xiàn)貨市場，期貨市場的即期服務(wù)能力基本喪失。

　　流動性不足之危害

　　筆者認為，即期交割環(huán)節(jié)的不暢，直接導(dǎo)致近期合約流動性普遍偏差。目前期貨交易雙方直接選擇12月超遠期合約表明，黃金期貨市場的成熟度的缺陷，甚至直接會影響更多參與潛力的發(fā)揮。

　　表現(xiàn)在：第一，銀行、信托方面的介入存在更多技術(shù)性的障礙。以目前情況看，更好地利用黃金交易所的現(xiàn)貨合約或者延期交收合約可能是更好的選擇；第二，近期合約流動性的缺失，使得黃金生產(chǎn)企業(yè)、消費企業(yè)套期保值的功能無法有效發(fā)揮，期限可能的不對稱，以及近期月份無法平倉的風險，讓避險企業(yè)的參與積極性下降；第三，套利機構(gòu)在期限交易層面無法深度參與，期限價格曲線的不完整，更加加大了近期月份的買賣差。有不少機構(gòu)原來有意在上海期貨交易所和上海黃金交易所之間的套利，由于流動性的情況也被迫放慢；第四，由于黃金與國際價格的高度相關(guān)性，而白天交易時間國際金價相對穩(wěn)定，中國價格缺少活力的情況下，將定價能力更為弱化，同時主流市場的缺失，會導(dǎo)致地下炒金等存在更有利的空間；第五，基礎(chǔ)交易所市場的流動性缺位在一個層面上將影響更多的后續(xù)金融創(chuàng)新；第六，影響市場投機力量的參與積極性，使得黃金期貨的魅力大打折扣。

　　四點建議應(yīng)對交割硬傷

　　如何應(yīng)對目前黃金期貨存在的交割硬傷，筆者有四點建議，表現(xiàn)在：

　　1. 市場目前存在的問題需要管理層積極面對，優(yōu)化游戲規(guī)則可能是第一應(yīng)該考慮的。同時交割的后臺操作以及市場的交割培育需要現(xiàn)場的解讀，我們希望0806合約能夠平穩(wěn)過渡的同時，能夠讓市場投資群體有更多的交割信心。

　　2. 在黃金期貨面臨交割困境的背景下，我們預(yù)計上海黃金交易所可能會面臨更多的服務(wù)突破空間，如以借貸、租賃、回購等形式，將黃金現(xiàn)貨的服務(wù)空間向遠期有效延伸，這也符合國際市場的慣例，更多的如黃金權(quán)證等可能只是存在交易平臺技術(shù)上的障礙，也是可以逐步突破的方向，一定的競爭格局將有利于市場的整體協(xié)調(diào)發(fā)展。

　　3. 銀行體系從來就是黃金市場服務(wù)的中間力量。在交易所市場一定階段發(fā)展受限的可能背景下，銀行體系有可能被動采取內(nèi)部體系向深度推進，或者更多地利用國際市場、匯率市場、利率市場平衡。

　　4. 當然我們希望能得到一些更好的多方面有利的方案。如上海期貨交易所與上海黃金交易所倉單的互為認可，徹底打通期現(xiàn)市場的割裂狀態(tài)；近期合約的保證金上限調(diào)低至20%是解決目前市場困境的重要的有效方式之一，同時可以將限倉規(guī)模擴大至3倍左右；針對金融機構(gòu)的交割環(huán)節(jié)給予更多的認可，包括套期保值申請的理解、理財產(chǎn)品編碼的獨立論證、黃金套利頭寸保證金的優(yōu)惠、夜市的論證等。

　　萬丈高樓平地起，對于中國黃金期貨這么一個獨特的期貨衍生產(chǎn)品的優(yōu)化可能仍然是個循序漸進的過程，在風險可控的前提下，目前充分重視一些細節(jié)上的參數(shù)應(yīng)當是更簡單可行的，我們期待著一個更有活力的中國黃金期貨市場的盡早出現(xiàn)。