A股定向增發(fā)變味 黑幕重重觸目驚心
2010年12月06日 15:58 2175次瀏覽 來源: 中國有色網(wǎng) 分類: 有色市場
“其實(shí)真的很難理解,在海外市場,定向增發(fā)往往是利空消息,然而在A股市場卻成了百試百靈的股價(jià)推動(dòng)工具。市場不管定向增發(fā)的方案具體是怎么樣的,注入的資產(chǎn)與項(xiàng)目發(fā)展對公司是好是壞,都一律追捧。往往定增方案一出,股價(jià)就往上升,而這就給參與定向增發(fā)的各方帶來更大的套利動(dòng)機(jī)與空間。”一位海外PE的資深合伙人對最近A股市場上反常的“定向增發(fā)熱”如此感慨。
變味的定向增發(fā)
此前,上市公司增發(fā)浪潮出現(xiàn)過兩次,一次是在2001年上半年,另一次就是2006年下半年至今,2001年那次增發(fā)主要是公開增發(fā),其增發(fā)對象是二級市場投資人,增發(fā)價(jià)格較高,具有明顯的向二級市場套現(xiàn)的跡象。時(shí)隔數(shù)年,增發(fā)又成為二級市場一個(gè)重要的融資工具,只是本次增發(fā)主要為定向增發(fā),而且占到了再融資的半壁江山。
定向增發(fā)本意為引入戰(zhàn)略投資者,然而本輪定向增發(fā)浪潮中,各個(gè)大鱷涌現(xiàn)了“千謊百計(jì)”,有的從注入的資產(chǎn)下手,比如大股東通過瑕疵資產(chǎn)注入,實(shí)現(xiàn)利益輸送;有的則是在增發(fā)定價(jià)和對象上做文章,通過殼公司和控制股價(jià)等方式,將股權(quán)廉價(jià)地送到關(guān)聯(lián)人們手上;還有的,在定向增發(fā)完成后,通過眼花繚亂高送轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)套利。
在這種充滿了利益尋租空間的背景下,灰色代持定向增發(fā)的各種手段開始出現(xiàn),富豪們通過信托、私募等手段,拿到了原本只向機(jī)構(gòu)投資者開放的定向增發(fā)“入門券”。而這與定向增發(fā)引入長期穩(wěn)定的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略投資者,充實(shí)上市公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的初衷,已經(jīng)大相徑庭。這背后,是市場對于投機(jī)的狂熱。
充滿瑕疵的注入資產(chǎn)
最近公布定向增發(fā)預(yù)案的億利能源,其大股東注入的礦產(chǎn)資源便存在這種利益輸送的嫌疑。
10月21日,億利能源發(fā)布非公開發(fā)行股票預(yù)案,并獲得董事會(huì)通過。預(yù)案中,億利能源擬以每股12.55元/股定向發(fā)行2.43億股,擬募集不超過30.50億元用于收購東博煤炭100%股權(quán)、投資建設(shè)烏拉山煤炭集配物流項(xiàng)目以及補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。其中對東博煤炭的項(xiàng)目總投資為16.59億元。
預(yù)案公布后,復(fù)牌的億利能源在10月21日走出“一字”漲停,股價(jià)從停牌前的15.52元,飆升至17.07元,而在10月22日,更是一度走出18.33元的高點(diǎn),創(chuàng)下半年以來的新高。
這種高昂的行情,來自于公司激情澎湃的聲音:“東博煤炭礦區(qū)煤炭資源儲量為6,220萬噸,生產(chǎn)能力為120萬噸/年。預(yù)計(jì)2011年建成并達(dá)產(chǎn),當(dāng)年預(yù)測實(shí)現(xiàn)凈利潤15,969.25萬元。”
然而,這個(gè)故事背后有著不為人知的風(fēng)險(xiǎn)暗礁。一位煤炭行業(yè)研究員對記者指出,目前衡量煤炭礦產(chǎn)資源,可用噸生產(chǎn)能力收購價(jià)(收購價(jià)格/年產(chǎn)噸數(shù))、噸可采儲量收購價(jià)(收購價(jià)格/可采儲量噸數(shù))兩個(gè)指標(biāo)來進(jìn)行測算。與近期上市公司收購煤炭資產(chǎn)價(jià)格對比可以發(fā)現(xiàn),東博煤炭收購價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)水平。僅以噸可采儲量收購價(jià)為例,如果與最低價(jià)5.8元/噸的恒源煤電相比的話,東博煤礦的收購價(jià)是其近8倍之多。
同樣演繹定向增發(fā)的資產(chǎn)注入故事,近期凱迪電力用新能源故事與資本運(yùn)作手段,企圖通過更為復(fù)雜難解的“障眼法”和一系列關(guān)聯(lián)交易來完成,結(jié)果定增方案被證監(jiān)會(huì)否決。而二重重裝大施“障眼法”,企圖通過定向增發(fā)資產(chǎn)注入途徑化有形的債務(wù)于無形的方案,也正在擬實(shí)施中。
誰取走了廉價(jià)的籌碼?
2010年8月31日,ST玉源發(fā)布定向增發(fā)公告,擬收購西昌市菜子地聯(lián)營金礦并對其增資進(jìn)行項(xiàng)目擴(kuò)改建。與此同時(shí),公司主營業(yè)務(wù)變更為以黃金為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的礦產(chǎn)資源的勘探、采礦、冶煉及礦產(chǎn)品銷售。
ST玉源披露的定向增發(fā)預(yù)案顯示,擬以每股7.45元向大股東等6家公司定向增發(fā)6800萬股,募資總額5億元。
這一紙公告燃起了市場的熱情,公布后的8月31日起,ST玉源在四個(gè)交易日連續(xù)走出四個(gè)“一字”漲停,此后股價(jià)一路飆升,到11月8日,已經(jīng)走出7個(gè)漲停板,股價(jià)最高升至14.71元,較今年的最低點(diǎn)6.81元,漲幅已超116%。
然而,公開資料顯示,參與此次定向增發(fā)的6家機(jī)構(gòu)投資者中,3家均為ST玉源高管人員出資設(shè)立的“殼”公司,其中上市公司大股東、董事長路聯(lián)持有40%股權(quán)的北京路源,此次參與認(rèn)購1500萬股;董事長路聯(lián)及副總裁伍宏林分別持70%和30%股權(quán)的盱眙銀信,此次參與認(rèn)購1500萬股;財(cái)務(wù)總監(jiān)侯憲河和董秘張春生各持50%股權(quán)的盱眙金泰,則參與認(rèn)購800萬股。
如ST玉源的黃金資產(chǎn)能實(shí)現(xiàn),帶給ST玉源眾高管的,是實(shí)實(shí)在在的黃金機(jī)會(huì),眾高管通過設(shè)立殼公司參與的定向增發(fā)價(jià)格僅為7.45元,以12月1日ST玉源的收盤價(jià)12.6元計(jì)算,僅董事長路聯(lián)通過兩家殼公司共參與認(rèn)購的股票1650萬股,已可獲利8497.5萬元,收益率高達(dá)70%。
而為這些低價(jià)發(fā)行創(chuàng)造條件的,則是上市公司對于定向增發(fā)新股時(shí)機(jī)的選擇,即定價(jià)基準(zhǔn)日的確定。
證監(jiān)會(huì)規(guī)定的,定向增發(fā)發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的90%。這就使得定向增發(fā)基準(zhǔn)日的確定和基準(zhǔn)日前的股價(jià)成為影響增發(fā)基準(zhǔn)價(jià)格的關(guān)鍵因素。如果基準(zhǔn)日前的股價(jià)較低,認(rèn)購方就能以較低的價(jià)格購買增發(fā)的股票,或者以相同的資產(chǎn)獲得更多的股份。 一位曾經(jīng)做過定向增發(fā)收益率研究的券商分析師對記者指出,采用董事會(huì)決議日為定價(jià)基準(zhǔn)日對參與增發(fā)的對象最為有利。而就目前公司定向增發(fā)的進(jìn)展而言,從董事會(huì)決議到證監(jiān)會(huì)審批,再到發(fā)行首日,往往要經(jīng)歷半年到一年的時(shí)間,而這期間,股價(jià)往往已經(jīng)上漲,如果將發(fā)行期的首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日,將沒有幾家的發(fā)行定價(jià)符合證監(jiān)會(huì)的要求。
據(jù)東方證券的研究顯示,董事會(huì)預(yù)案日與股東大會(huì)通過日之間平均間隔42.75 天,95%的個(gè)案超過16 天;而股東大會(huì)通過日與證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)日之間平均間隔則為184天,95%個(gè)案超過82 天。
除了定價(jià)基準(zhǔn)日上的玄機(jī)外,大股東還存在一種壓低定價(jià)基準(zhǔn)日前股價(jià),以降低發(fā)行定價(jià)的“暗著”。如今年10月份,華菱鋼鐵通過三季度業(yè)績預(yù)虧,就成功壓低了增發(fā)前的股價(jià),大股東等以較低的成本獲得了更多的股份,將上市公司的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到自己手中。
定價(jià)基準(zhǔn)日的玄機(jī)
誰給定向增發(fā)“抬轎”?
雖然運(yùn)用“高送轉(zhuǎn)”法寶,可以將股價(jià)玩弄于掌股之中,但定向增發(fā)的股票,還需要面臨一年的鎖定期,這是定向增發(fā)的參與者們不可回避的風(fēng)險(xiǎn)。然而,市場對定向增發(fā)的追捧,為一部分參與者提供了“無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)”,將一年鎖定期化于無形之中。彩虹股份就是其中的例子。
2010年7月26日,彩虹股份定向增發(fā)完成,以每股11.25元的價(jià)格定向發(fā)行3.16億股,其中彩虹股份、彩虹電子實(shí)際控制人彩虹集團(tuán)以10億元現(xiàn)金認(rèn)購8888.89萬股,占發(fā)行后總股本的12.06%。但在參與定向增發(fā)的同時(shí),彩虹電子卻從2010年8月19日至9月29日通過大宗交易平臺減持公司無限售條件流通股7310970股,減持股份占公司股份總數(shù)的1%。
買入本意味著看好,大幅減持又似乎是看空,大股東左右互搏的背后,是其實(shí)現(xiàn)了無風(fēng)險(xiǎn)套利。
灰色的代持空間
定向增發(fā)一向是大股東們與機(jī)構(gòu)們玩的“游戲”,普通個(gè)人投資者很難介入。曾對定向增發(fā)收益做過計(jì)算的分析師唐傳龍表示,個(gè)人投資者直接參與定向增發(fā)的可能性非常小,理由是定向增發(fā)一般限定在10個(gè)對象以內(nèi),所需資金都在幾千萬元的級別之上。這種資金門檻的高昂與收益的巨大,使得定向增發(fā)出現(xiàn)了一個(gè)利益尋租空間,由此產(chǎn)生了各種灰色代持手法。
一位北京私募公司的人士向記者闡述了其中的手法,上市公司在策劃定向增發(fā)之時(shí),往往中介機(jī)構(gòu)便會(huì)有特殊渠道可以拿到該增發(fā)的機(jī)會(huì),這些渠道可能來源于發(fā)行承銷商、與上市公司接觸密切的相關(guān)私募、財(cái)務(wù)公司等,如果要通過這些渠道拿到定向增發(fā)機(jī)會(huì),往往需要為每股支付一定的“財(cái)務(wù)顧問費(fèi)”。“比如每股支付0.5元,估計(jì)得顧問費(fèi)要看定向增發(fā)項(xiàng)目的質(zhì)地。”上述北京私募人士指出。
而在支付了財(cái)務(wù)顧問費(fèi)之后,投資者即可與渠道方進(jìn)行洽談,渠道方代投資人遞交材料供該上市公司與主承銷商方面審核,如審核合格,投資人便會(huì)與渠道方安排的相關(guān)財(cái)務(wù)咨詢公司、投資顧問公司等,簽訂一個(gè)投資顧問協(xié)議,協(xié)定預(yù)付相應(yīng)的傭金。待定向增發(fā)項(xiàng)目落實(shí)之后,再將傭金尾款付清。
然而,上市公司往往會(huì)對增發(fā)投資人必須注冊資金、凈資產(chǎn),還有購買增發(fā)股數(shù)有所要求,增發(fā)股所需動(dòng)用資金往往在幾千萬元以上,多者甚至在億元以上。很多參與的投資人未必能滿足其要求,這時(shí)候,就需要信托方面做集合信托代持,投資者此時(shí)就需要為信托代持支付費(fèi)用,這里面包括信托管理費(fèi)等。
該私募指出,現(xiàn)在很多信托還會(huì)為投資人提供定向增發(fā)所需的資金融資渠道,并按一定的融資中介費(fèi)進(jìn)行收取。而此后的程序則是投資人與信托簽訂正式協(xié)議,繳納保證金給信托,信托便以其名義報(bào)送材料申購該上市公司增發(fā)。當(dāng)信托參與的定向增發(fā)落實(shí)后,便將股份及其收益做成信托產(chǎn)品出售給投資人。
據(jù)了解,由于該類信托代持,經(jīng)歷了拿項(xiàng)目的渠道費(fèi)用、信托代管理費(fèi)、銀行渠道托管費(fèi)和融資費(fèi)用等,經(jīng)過一個(gè)渠道就要扒一層皮,與直接投資定向增發(fā)相比,投資者到手實(shí)際投資收益率至少打10%左右的折扣。而由私募渠道進(jìn)行的定向增發(fā)項(xiàng)目代持服務(wù)則收費(fèi)更高,因?yàn)槠渫峁┝烁尤椎姆?wù)。
據(jù)了解,除了幫助尋找項(xiàng)目之外,在最后定向增發(fā)股解禁時(shí),私募還會(huì)指導(dǎo)客戶在合適的價(jià)格賣出股票,甚至?xí)涂蛻魧ふ铱蛇M(jìn)行場外大宗交易的對手。
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