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　　巨化股份:1季報(bào)符合預(yù)期,維持審慎推薦
　　巨化股份 600160 基礎(chǔ)化工業(yè)
　　研究機(jī)構(gòu)：中金公司 分析師：高崢，高兵
　　2012年1季報(bào)符合預(yù)期:
　　巨化股份公告1季度業(yè)績(jī),實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.81億元,同比減少7.1%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.34億元,合每股收益0.27元,同比減少43.6%。
　　符合我們預(yù)期。
　　正面:
　　1季度毛利率水平環(huán)比恢復(fù)。1季度隨著公司主要氟制冷劑價(jià)格的止跌并小幅回升,公司營(yíng)業(yè)收入環(huán)比增長(zhǎng)14%;整體毛利率從2011年4季度的底部回升5%,達(dá)到25%,已恢復(fù)至正常水平。
　　公司募投新增產(chǎn)能有望逐步釋放。公司募投項(xiàng)目將在今年2季度起逐步投放,包括R134a、PTFE、PCE等,項(xiàng)目投產(chǎn)不僅將提高公司在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力,同時(shí)產(chǎn)品線的延伸有利于公司內(nèi)部的物料平衡,以及產(chǎn)品成本的進(jìn)一步降低。
　　負(fù)面:
　　PCE制125技術(shù)的突破,氟化工產(chǎn)品盈利將長(zhǎng)期承壓。PCE法制R125技術(shù)取得突破,預(yù)計(jì)該路線產(chǎn)能將在明后年大規(guī)模釋放。原有R22產(chǎn)能不能新增,導(dǎo)致用R22作為原料生產(chǎn)R125和PTFE的產(chǎn)能開(kāi)工率不足得到明顯緩解。近期R125在空調(diào)需求下滑影響下已經(jīng)出現(xiàn)大幅調(diào)整,PTFE價(jià)格隨著新增產(chǎn)能釋放以及開(kāi)工率的提升從3月份起已出現(xiàn)回落。
　　估值與建議:
　　長(zhǎng)期來(lái)看PCE制R125的技術(shù)突破將使行業(yè)盈利整體承壓,我們維持“審慎推薦”評(píng)級(jí),維持公司2012-2013年每股盈利為1.05元和1.23元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2012-2013年P(guān)E分別為21x和18x。
　　風(fēng)險(xiǎn):
　　1、募投項(xiàng)目投產(chǎn)低于預(yù)期;
　　2、市場(chǎng)估值中樞下行風(fēng)險(xiǎn)。
　　三愛(ài)富2012年中期業(yè)績(jī)快報(bào)點(diǎn)評(píng):基本面見(jiàn)底,但估值偏高
　　三愛(ài)富 600636 基礎(chǔ)化工業(yè)
　　研究機(jī)構(gòu)：東莞證券 分析師：李隆海
　　業(yè)績(jī)同比下降八成,二季度加速下行。7月10日公司發(fā)布2012年中期業(yè)績(jī)快報(bào),2012年1-6月公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16億元,同比下降40%,毛利潤(rùn)3.34億元,同比下降67.8%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)9171萬(wàn)元,同比下降81.5%,對(duì)應(yīng)EPS為0.24元。分季度來(lái)看,一季度利潤(rùn)為8457萬(wàn),則二季度利潤(rùn)只有714萬(wàn)元,同比下降97.4%,環(huán)比下降91.6%。
　　R22價(jià)格暴漲暴跌:供需在時(shí)間上的錯(cuò)配。根據(jù)《蒙特利爾議定書(shū)》(北京修正案)的規(guī)定,對(duì)于HCFCs(如主流家用空調(diào)制冷劑R22)類制冷劑,發(fā)達(dá)國(guó)家自2004年1月1日起須消減凍結(jié)生產(chǎn)和消費(fèi)水平的35%,2010年起須消減65%,2015年起須消減凍結(jié)水平的90%;而發(fā)展中國(guó)家于2016年起凍結(jié)在2015年水平上,2040年完全停止消費(fèi)。因此,2004年和2010年都是發(fā)達(dá)國(guó)家HCFCs類制冷劑生產(chǎn)和消費(fèi)水平消減的高峰期,由于生產(chǎn)能力和消費(fèi)水平的消減在時(shí)間上是不同步的,導(dǎo)致國(guó)外HCFCs類制冷劑,特別是R22從2010年下半年開(kāi)始出現(xiàn)暫時(shí)性短缺,需求轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi);同時(shí)由于國(guó)內(nèi)在家電下鄉(xiāng)、以舊換新等政策推動(dòng)下,2010年空調(diào)、冰箱、汽車等產(chǎn)銷量均出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng),帶動(dòng)制冷劑需求,國(guó)內(nèi)外因素結(jié)合引發(fā)R22價(jià)格從2009年7月到2011年3月長(zhǎng)達(dá)21個(gè)月的上漲,價(jià)格從最低的7000元/噸一路飆漲到35000元/噸,3月以后價(jià)格雖有所回落,但2011年上半年整體呈高位震蕩。而供給方面,發(fā)改委《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2005年本)中將單套反應(yīng)釜6000噸以下,后處理3萬(wàn)噸/年以下的R22生產(chǎn)裝置列入限制類,在2011年3月發(fā)布的《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2011年本)》中,將HFCF類生產(chǎn)裝置全部列入限制類,但作為原料的除外,可見(jiàn),新建和改擴(kuò)建R22產(chǎn)能的口子并沒(méi)有封死,在2010-2011年R22制冷劑暴利誘惑下,產(chǎn)能不可避免將快速擴(kuò)張。2011年7月以后,制冷劑市場(chǎng)逐漸冷卻,一方面由于國(guó)外需求完成轉(zhuǎn)換,轉(zhuǎn)向R22替代品;另一方面國(guó)內(nèi)刺激政策逐漸退出,空調(diào),冰箱產(chǎn)銷增速驟然放緩(2011年9-12月,空調(diào)產(chǎn)量增速突然從前八個(gè)月的40%驟降至4.5%,-3.8%,-1%和4.5%,今年前五個(gè)月空調(diào)累計(jì)產(chǎn)量?jī)H增長(zhǎng)2.4%),同時(shí)國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí),中高端市場(chǎng)制冷劑需求轉(zhuǎn)向R22替代品。再者,新增產(chǎn)能逐漸投產(chǎn)。供給的爆發(fā)加上需求的回落使得R22價(jià)格自2011年7月起連續(xù)12個(gè)月回落,從近30000元/噸一路下跌到目前的10000元/噸左右。
　　產(chǎn)品價(jià)格已低于歷史正常水平,公司可能已經(jīng)出現(xiàn)月度虧損。從R22歷史價(jià)格來(lái)看,12000元/噸屬于正常水平,而2012年二季度R22平均價(jià)格約12000元/噸,但其時(shí)螢石價(jià)格僅為幾百元一噸,而目前螢石價(jià)格雖已下降,但仍達(dá)2000元/噸左右,二季度公司盈利僅為714萬(wàn)元,也表面公司盈利水平已經(jīng)處于歷史絕對(duì)低位。目前R22價(jià)格更跌至10500元左右,因此我們估計(jì)目前價(jià)格下公司已經(jīng)出現(xiàn)月度虧損。
　　放棄幻想,HCFC制冷劑暴利時(shí)代難以再現(xiàn)。目前制冷劑盈利雖已經(jīng)跌到歷史冰點(diǎn),馬上又面臨需求旺季,預(yù)計(jì)三季度能略有好轉(zhuǎn),看仍不可期望過(guò)高?？照{(diào)市場(chǎng)需求增速放緩是大勢(shì)所趨,國(guó)外需求2015年之前也難以恢復(fù),過(guò)剩產(chǎn)能短期內(nèi)難以消化。因此,我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年HCFCs型制冷劑市場(chǎng)景氣度難以恢復(fù),整體盈利仍將處于歷史低位,出現(xiàn)L形的探底過(guò)程將是大概率時(shí)間。
　　機(jī)會(huì)在于技術(shù)升級(jí)和創(chuàng)新。制冷劑的技術(shù)升級(jí)更多是環(huán)保要求倒逼的,對(duì)臭氧保護(hù)和溫室氣體效應(yīng)的關(guān)注導(dǎo)致法規(guī)對(duì)制冷劑ODS值和GDW值的要求越來(lái)越高。根據(jù)《蒙特利爾議定書(shū)》的規(guī)定,發(fā)達(dá)國(guó)家2011-2015年HCFC制冷劑生產(chǎn)和消費(fèi)量將再減少25%,而發(fā)展中國(guó)家2016年后HCFC制冷劑的生產(chǎn)和消費(fèi)也將被凍結(jié),這為HCFC制冷劑的替代品創(chuàng)造了極大的發(fā)展空間。目前家用空調(diào)制冷劑R22替代品主流為R410,而車用制冷劑R134a替代品主流為HFO1234yf,公司在這些方面都有較為雄厚的技術(shù)儲(chǔ)備,以在制冷劑技術(shù)升級(jí)的盛宴中分得一杯羹,未來(lái)新型制冷劑的進(jìn)口替代和國(guó)內(nèi)需求的爆發(fā)是公司最大的看點(diǎn)。
　　氟聚合物競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈,價(jià)格大幅下跌。以聚四氟乙烯為代表的氟聚合物以優(yōu)異的性能一直是氟化物中價(jià)格最高昂的產(chǎn)品,但在暴利的驅(qū)動(dòng)下,聚四氟乙烯生產(chǎn)技術(shù)逐漸被攻克,產(chǎn)品價(jià)格和毛利率開(kāi)始下降,華北地區(qū)聚四氟乙烯低端產(chǎn)品價(jià)格已降至6萬(wàn)元/噸左右,較年初每噸十幾萬(wàn)的價(jià)格降幅頗大,但以目前價(jià)格計(jì)算,氟聚合物仍是盈利較好的品種。
　　估值偏高,給予中性評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)2012-2014年公司EPS分別為0.34元,0.47元和0.58元,對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為:48倍,35倍和28倍,估值偏高,基本面雖已經(jīng)基本減低,但估值尚未回到合理水平,給予中性評(píng)級(jí)。
　　杉杉股份調(diào)研報(bào)告:致力于全球規(guī)模最大的鋰電材料綜合
　　杉杉股份 600884 紡織和服飾行業(yè)
　　研究機(jī)構(gòu)：中原證券 分析師：何衛(wèi)江
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議:預(yù)測(cè)公司2012和13年每股收益分別為0.46元和0.60元,按05月22日14.05元收盤價(jià)計(jì)算,對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE為30倍和23倍。目前估值略高,考慮公司地位,維持公司“增持”投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:全球經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期;行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇;新能源汽車市場(chǎng)進(jìn)展低于預(yù)期。

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