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　　三季報(bào)業(yè)績環(huán)比下降

　　10月，有色板塊三季報(bào)業(yè)績公布完畢。我們統(tǒng)計(jì)的31家重點(diǎn)有色金屬上市公司2007年1～9月份主營業(yè)務(wù)利潤同比增長71.62%，EBIT同比增長79.35%，凈利潤同比增長130.74%，凈資產(chǎn)收益率同比增長50.77%，延續(xù)了2004年以來的高速增長態(tài)勢。

　　分品種來看，金屬價(jià)格的上漲、行業(yè)持續(xù)景氣在資源類上市公司和行業(yè)全面復(fù)蘇下的純電解鋁公司上，體現(xiàn)得最為淋漓盡致：純電解鋁公司2007年上半年主營業(yè)務(wù)利潤同比增長103.28%，EBIT同比增長176.27%，凈利潤同比增長334.66%，凈資產(chǎn)收益率同比增長210.78%；資源類公司2007年上半年主營業(yè)務(wù)利潤同比增長140.92%，EBIT同比增長196.84%，凈利潤同比增長248.87%，凈資產(chǎn)收益率同比增長157.38%。鋅業(yè)類、銅業(yè)類和黃金類公司業(yè)績表現(xiàn)也不俗，冶煉型鉛鋅類和下游深加工類上市公司業(yè)績同比則略微遜色。

　　但分單季度業(yè)績來看，情況卻是不容樂觀的：一季度行業(yè)平均EBIT環(huán)比增長55.39%，二季度環(huán)比增長64.51%，但第三季度環(huán)比僅增長24.38%，出現(xiàn)急劇下降的局面。第三季度，31家公司中，僅有銅陵有色、宏達(dá)股份、豫光金鉛、山東黃金、包鋼稀土、錫業(yè)股份、吉恩鎳業(yè)和新疆眾和等8家公司的第三季度EBIT環(huán)比增長超過第二季度。1～9月份業(yè)績表現(xiàn)最搶眼的鋁業(yè)板塊，第三季度EBIT環(huán)比下降近20%，為子行業(yè)中之最。

　　估值安全邊際喪失

　　10月，有色板塊出現(xiàn)了幅度較大的下跌。我們統(tǒng)計(jì)的31家重點(diǎn)公司月跌幅超過11%，其中，新疆眾和月跌幅達(dá)28.79%、云南銅業(yè)月跌幅達(dá)25.13%、寶鈦股份月跌幅達(dá)23.29%、錫業(yè)股份月跌幅達(dá)23.20%，馳宏鋅鍺與吉恩鎳業(yè)則頗為抗跌。

　　此輪有色板塊的下跌，是質(zhì)的變化，還是上升通道中的一次正常調(diào)整？

　　2007年以來，我們對行業(yè)的判斷一直是：“2007～2008年大宗金屬價(jià)格有望維持在高位震蕩。稀土和黃金行業(yè)值得長期看好。”目前我們的觀點(diǎn)未變。大宗金屬價(jià)格如果如我們所料，在2008年只是維持在高位震蕩的話，那么僅僅基于價(jià)格上漲帶來的業(yè)績提升效應(yīng)將大大減少。這就意味著支撐板塊上漲的基石———“持續(xù)增長的業(yè)績”正在經(jīng)受考驗(yàn)。起碼從三季度的業(yè)績情況來看，是符合我們推測的。

　　從大的方面看，豫光金鉛、山東黃金、包鋼稀土、錫業(yè)股份4家公司，在產(chǎn)量沒有增長的情況下，第三季度EBIT環(huán)比增長超過第二季度，是因?yàn)殂U價(jià)、金價(jià)、稀土價(jià)格和錫價(jià)在第三季度均創(chuàng)出了歷史新高。而鋁業(yè)板塊第三季度表現(xiàn)欠佳，則與電解鋁價(jià)格第三季度環(huán)比下降6.85%不無關(guān)系。

　　平安研究所策略部的數(shù)據(jù)顯示：截至10月29日，A股市場平均PE為40倍，而有色板塊整體估值水平，即便是調(diào)整過后也有54倍。目前無論是橫向還是縱向比較，有色板塊估值的吸引力都在減弱，繼續(xù)用便宜來形容這個(gè)行業(yè)有些牽強(qiáng)，畢竟目前國際市場上金屬和礦業(yè)類公司的平均PE是13.92倍，其中銅業(yè)類公司不到10倍、鋁業(yè)類公司是14.80倍。比較而言，目前國內(nèi)有色板塊的估值安全邊際已然喪失。

　　尋找“錯(cuò)殺”公司

　　我們在下半年策略報(bào)告中提及的支撐有色板塊上漲的三大因素，短期來看，只有“整體上市”與“集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入”這一支撐因素顯得比較有分量了。但我們認(rèn)為，恰恰是投資者對這一因素的過分倚重，而導(dǎo)致了板塊估值安全邊際的喪失。而本輪板塊調(diào)整的幅度大小，將直接決定未來板塊投資機(jī)會(huì)的大小。

　　其實(shí)，往往板塊整體調(diào)整的時(shí)候，會(huì)“錯(cuò)殺”一批公司。調(diào)整過后，穩(wěn)健型投資者的策略仍應(yīng)該是關(guān)注于“業(yè)績持續(xù)增長”＋有明確“資產(chǎn)注入”類公司。而在國家嚴(yán)控產(chǎn)量擴(kuò)張的背景下，上游資源類公司未來業(yè)績的增長，將主要通過“集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入”這條途徑得以實(shí)現(xiàn)；而能通過產(chǎn)業(yè)鏈的拓展和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，降低成本的同時(shí)擴(kuò)大規(guī)模，則是下游深加工企業(yè)實(shí)現(xiàn)內(nèi)涵式增長的必經(jīng)之路了———這是我們在行業(yè)周期演變不明朗階段，尋求業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長類上市公司的最好策略。

(平安證券)