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　　正是因?yàn)橛辛硕嘤嗟膸?kù)存，才形成了圍繞在庫(kù)存周邊的貿(mào)易商、機(jī)構(gòu)投資者、LME倉(cāng)庫(kù)、中國(guó)保稅庫(kù)、SHFE倉(cāng)庫(kù)以及形形色色的投資者，為了追求利益的最大化，這些原本并沒(méi)有多少瓜葛的人和物被牽扯到一起。隨著全球市場(chǎng)供需格局的轉(zhuǎn)變，庫(kù)存的結(jié)轉(zhuǎn)速度和貿(mào)易流轉(zhuǎn)都將上升到一個(gè)新的臺(tái)階。為此，我們來(lái)探索一下LME庫(kù)存背后的一些運(yùn)作方式。

　　融資操作
　　說(shuō)到融資操作，人們更多會(huì)聯(lián)想到融資銅的貿(mào)易進(jìn)口套息。融資銅的本質(zhì)是為了融資，銅作為一種流動(dòng)性和儲(chǔ)藏性優(yōu)良的商品，被賦予“硬通貨”的屬性。銅之所以成為融資的首選，與銅的金屬屬性和潛在背景是分不開(kāi)的。包括ETF、對(duì)沖基金對(duì)銅的買(mǎi)賣(mài)需求很大，因此銅的變現(xiàn)和流通是基本金屬里面最好的，這也是銀行愿意接受銅作為抵押物的原因所在。

　　融資銅的真正發(fā)展也就是近幾年的事情，和上海的鋼貿(mào)融資并駕齊驅(qū)。2008年金融危機(jī)爆發(fā)，中國(guó)為了刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，釋放了“四萬(wàn)億”的投資，基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)建設(shè)成為拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量。從2010年下半年開(kāi)始，因通脹持續(xù)攀升，中國(guó)持續(xù)收緊貨幣，先后進(jìn)行加息以及上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，流動(dòng)資金相繼步入緊缺。于是，貿(mào)易商通過(guò)銀行開(kāi)立信用證進(jìn)口銅，然后進(jìn)行變賣(mài)或者倉(cāng)單質(zhì)押的方式以獲得一年以內(nèi)的短期流動(dòng)資金成為一種流行的融資方式。由于信用證一般都具有3—6個(gè)月的還款期，貿(mào)易商通過(guò)滾動(dòng)操作，可以將融資銅進(jìn)行展期，從而將短期的資金展成中長(zhǎng)期的信托和房地產(chǎn)建設(shè)基金，以獲取更高的利差收益。如今，融資銅的操作模式經(jīng)歷多重演變，融資所獲得的資金投入方向也是花樣繁多，但是無(wú)論融資銅本身如何變化，貿(mào)易商最終目的還是以套息為核心。
　　與融資銅不同，圍繞在LME市場(chǎng)的鋁倉(cāng)單融資貿(mào)易是另外一種模式。融資鋁的參與方有冶煉廠、貿(mào)易商、機(jī)構(gòu)投資者、倉(cāng)庫(kù)持有者、銀行以及下游消費(fèi)企業(yè)。LME是基本金屬交易的平臺(tái)，由于電解鋁長(zhǎng)期處于供應(yīng)過(guò)剩的狀態(tài)，現(xiàn)貨對(duì)期貨價(jià)格長(zhǎng)期處于貼水狀況，特別是隨著近些年歐美市場(chǎng)消費(fèi)不濟(jì)，電解鋁冶煉廠更愿意將現(xiàn)貨鋁運(yùn)往LME交割倉(cāng)庫(kù)，以賺取期現(xiàn)之間的價(jià)差收益。LME的鋁倉(cāng)庫(kù)大都被國(guó)際大投行和機(jī)構(gòu)所持有，諸如高盛、摩根大通、嘉能可以及維多等。他們通過(guò)出租倉(cāng)庫(kù)以及提供鋁錠運(yùn)輸?shù)慕煌üぞ咭再嵢》€(wěn)定的收益。貿(mào)易商和投資者傾向于將電解鋁注冊(cè)成倉(cāng)單，然后進(jìn)行質(zhì)押，以獲得超低的資金成本，銀行通過(guò)提供質(zhì)押服務(wù)收取相關(guān)費(fèi)用。如此一來(lái)，直接參與各方皆大歡喜。LME鋁庫(kù)存長(zhǎng)期居高不下，而日本等用鋁大國(guó)卻不得不支付高昂的到岸升水去LME倉(cāng)庫(kù)拿貨，當(dāng)前支付的升水高達(dá)250美元/噸，這背后的本質(zhì)還是因?yàn)榇蟛糠值碾娊怃X都被倉(cāng)單鎖定，造成實(shí)際的電解鋁供應(yīng)非常有限。

　　逼倉(cāng)行為頻發(fā)
　　逼倉(cāng)在期貨市場(chǎng)并不少見(jiàn)，逼倉(cāng)分為多逼空和空逼多兩種行為。一般而言，空逼多相對(duì)較少，但是對(duì)于沒(méi)有現(xiàn)貨背景的多單持有者而言，這也是需要提防的。我們以銅精礦為例來(lái)說(shuō)明，銅冶煉企業(yè)一般是通過(guò)進(jìn)口銅精礦來(lái)進(jìn)行電解銅生產(chǎn)。由于銅精礦的定價(jià)方式按照電解銅減去加工費(fèi)的形式確定，銅價(jià)的波動(dòng)會(huì)對(duì)冶煉企業(yè)造成較大的影響，冶煉企業(yè)通常在期貨市場(chǎng)進(jìn)行買(mǎi)入保值操作。若銅價(jià)遭遇空逼多，冶煉企業(yè)因購(gòu)買(mǎi)的現(xiàn)貨銅精礦價(jià)格下跌可以彌補(bǔ)期貨市場(chǎng)的虧損，因此并不會(huì)遭受相應(yīng)的損失。投機(jī)者往往是單邊持倉(cāng)，此時(shí)持有的多單將會(huì)面臨巨大的價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)總體而言，空逼多比拼的是期貨持倉(cāng)的強(qiáng)弱。
　　多逼空更適合國(guó)際金融寡頭。自去年10月份以來(lái)，LME銅庫(kù)存逐步攀升，目前仍有超過(guò)60萬(wàn)噸的銅被存放在LME全球倉(cāng)庫(kù)之中，這創(chuàng)下了近十年以來(lái)的新高。然而，緊跟庫(kù)存上漲的是不斷攀升的LME注銷(xiāo)倉(cāng)單，截至2013年6月底，LME亞洲注銷(xiāo)倉(cāng)單占比高達(dá)75%、歐洲為51%、美洲為33%，均創(chuàng)下了歷史相對(duì)高點(diǎn)。嘉能可等國(guó)際大機(jī)構(gòu)通過(guò)大量注銷(xiāo)倉(cāng)單然后持有這些貨物，這些貨物可能最終還是放在LME的倉(cāng)庫(kù)，并未流向其他地區(qū)。同時(shí)通過(guò)衍生操作把這些貨物向銀行進(jìn)行質(zhì)押以獲得大量的資金，并進(jìn)一步購(gòu)買(mǎi)銅倉(cāng)單然后注銷(xiāo)。與此同時(shí)，在期貨市場(chǎng)，嘉能可等機(jī)構(gòu)還大量持有銅的多單。由于倉(cāng)單被大量注銷(xiāo)，LME倉(cāng)庫(kù)中實(shí)際可用于出庫(kù)的銅變得短缺，這會(huì)推高貿(mào)易商支付的進(jìn)口到岸升水。同時(shí)由于現(xiàn)貨緊缺，LME現(xiàn)貨銅對(duì)倫銅期貨價(jià)格表現(xiàn)為升水，這也推動(dòng)銅價(jià)走高，持有銅現(xiàn)貨的嘉能可等機(jī)構(gòu)坐收現(xiàn)貨上漲所帶來(lái)的溢價(jià)。銅價(jià)的上漲對(duì)空單持有者極為不利，由于現(xiàn)貨緊缺，投資者很難在市場(chǎng)上買(mǎi)到銅拿去交割，因此，持有空單的貿(mào)易商和投資者只能被迫平倉(cāng)或者是進(jìn)行空頭回補(bǔ)，這反過(guò)來(lái)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)期貨價(jià)格的上漲，嘉能可等多單持有者坐收期貨多單的漁翁之利。
　　上述現(xiàn)象便出現(xiàn)在今年的6月底7月初，LME注銷(xiāo)倉(cāng)單不斷攀升，現(xiàn)貨對(duì)期貨的升貼水由一周之前的貼水30美元/噸跳漲至7月初的升水8美元/噸。同時(shí)我們觀測(cè)到上海保稅區(qū)的銅升水攀升至210美元/噸的高點(diǎn)。與此同時(shí)，倫銅價(jià)格由6月25日的6602美元/噸的低點(diǎn)拉漲至7月3日的6994美元/噸，漲幅達(dá)到6%。這種期貨和現(xiàn)貨同時(shí)盈利的局面為嘉能可等機(jī)構(gòu)貢獻(xiàn)了巨大的利潤(rùn)。

　　倉(cāng)庫(kù)之間的“空轉(zhuǎn)”
　　倉(cāng)庫(kù)空轉(zhuǎn)對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者也是一種較為常見(jiàn)的投資或套利手法。LME的倉(cāng)庫(kù)覆蓋了主要的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，倉(cāng)庫(kù)與倉(cāng)庫(kù)之間的貨物運(yùn)轉(zhuǎn)非常普遍。由于地域以及消費(fèi)覆蓋不同，各地的庫(kù)存升貼水會(huì)存在一定的差異。比如，當(dāng)前LME歐洲和美洲等地的倉(cāng)庫(kù)變化較小，倉(cāng)庫(kù)出庫(kù)和入庫(kù)較為正常，貿(mào)易商從當(dāng)?shù)啬秘浿Ц兜牡桨渡⒉桓?，?013年6月份，位于比利時(shí)的安特衛(wèi)普倉(cāng)庫(kù)的銅到岸升水僅為120—130美元/噸。同期，存放在LME亞洲倉(cāng)庫(kù)的到岸升水普遍報(bào)150—190美元/噸，特別是貿(mào)易商去馬來(lái)西亞的柔佛倉(cāng)庫(kù)拿貨，還需要排隊(duì)等上100天以上的時(shí)間。當(dāng)兩地之間的到岸升水價(jià)差足以覆蓋運(yùn)輸以及相關(guān)提貨費(fèi)用之時(shí)，貿(mào)易商便可以把銅從LME歐洲倉(cāng)庫(kù)運(yùn)轉(zhuǎn)到LME亞洲倉(cāng)庫(kù)以賺取中間的穩(wěn)定利潤(rùn)?？傮w的銅庫(kù)存數(shù)量并未減少，不涉及到LME總體庫(kù)存的變動(dòng)，我們習(xí)慣稱(chēng)之為庫(kù)存的“空轉(zhuǎn)”。
　　同樣，利用不同倉(cāng)庫(kù)的緊張程度，冶煉廠和持貨商也會(huì)進(jìn)行庫(kù)存的空轉(zhuǎn)。不同倉(cāng)庫(kù)的出租費(fèi)用不同，對(duì)于不急于出貨或者是打算選擇交割的持貨商而言，選擇一個(gè)倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用較低倉(cāng)庫(kù)會(huì)省下一筆費(fèi)用。
　　對(duì)于庫(kù)存的空轉(zhuǎn)，目前還有很多演變的方式。對(duì)于大投行而言，他們可能同時(shí)在LME亞洲和歐洲倉(cāng)庫(kù)擁有一批貨物，比如通過(guò)注銷(xiāo)和注冊(cè)倉(cāng)單的方式來(lái)造成現(xiàn)貨的緊張或者寬松情況，這會(huì)給銅價(jià)帶來(lái)波動(dòng)，配合著相應(yīng)的機(jī)構(gòu)持倉(cāng)，從而獲得利潤(rùn)。