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磷酸鐵鋰為本，三元并舉。公司主要業(yè)務(wù)分為動(dòng)力鋰電池和輸配電設(shè)備兩大板塊。其中合肥國(guó)軒主要從事動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)，東源電器主要從事輸配電業(yè)務(wù)。公司2018年動(dòng)力電池業(yè)務(wù)收入占比89%，裝機(jī)量穩(wěn)居國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)排名前三名，僅次于寧德時(shí)代(86.400, -0.70, -0.80%)和比亞迪(43.790, 0.64, 1.48%)。公司的磷酸鐵鋰電池在能量密度方面不斷取得突破，單體電芯能量密度已提升至190Wh/kg，配套乘用車系統(tǒng)能量密度突破140Wh/kg，并已成功研發(fā)出能量密度達(dá)302Wh/kg，循環(huán)次數(shù)超過(guò)1,500 次的軟包三元電芯。

新能源汽車銷量短期承壓，長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)不改。2019 年1-10 月新能源汽車銷量為94.7 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)10.2%。受到國(guó)內(nèi)補(bǔ)貼大幅退坡的影響，新能源汽車的銷量在7-10 月降幅較大，短期銷量承壓。公司2019 年Q3 營(yíng)收51.5 億元，同比增速25.75%，受益儲(chǔ)能領(lǐng)域訂單的爆發(fā)以及補(bǔ)貼退坡后磷酸鐵鋰的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯，公司營(yíng)收有望重回高增長(zhǎng)。隨著傳統(tǒng)車企發(fā)力新能源，新能源汽車工藝的提升，整車成本的下降以及充電設(shè)施的配套完善，我們有信心在不久的將來(lái)，新能源汽車能夠以更優(yōu)異的性能獲得市場(chǎng)消費(fèi)者的青睞。

產(chǎn)能規(guī)劃充足，可轉(zhuǎn)債獲批緩解資金壓力。公司現(xiàn)有產(chǎn)能16GWh，規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)35GWh，公司公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的申請(qǐng)于2019 年10 月18 日獲得證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)，本次可轉(zhuǎn)債的發(fā)行總額不超過(guò)人民幣18.5 億元，將極大緩解資金需求。

公司深度綁定華為，充分受益5G基站建設(shè)。公司與華為簽訂了《鋰電供應(yīng)商采購(gòu)合作協(xié)議》，雙方將開展鋰電領(lǐng)域的戰(zhàn)略合作。預(yù)計(jì)三大運(yùn)營(yíng)商5G 基站訂單華為占比50%，未來(lái)5 年華為需要50GWh 的儲(chǔ)能電池需求，按照華為每年10GWh需求，國(guó)軒占比20%計(jì)算，國(guó)軒今后每年將會(huì)有2GWh 儲(chǔ)能訂單需求，將充分受益5G 基站建設(shè)帶來(lái)的紅利。

布局上游材料，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)。公司布局正、負(fù)極材料，并參與投資濕法隔膜，一方面能夠保證原材料供應(yīng)的數(shù)量和質(zhì)量要求，另一方面也有助于公司增強(qiáng)與上游議價(jià)的能力，增強(qiáng)在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)，達(dá)到控制成本的目的。

首次覆蓋給予“增持評(píng)級(jí)”：預(yù)期公司19/20/21 年總營(yíng)業(yè)收入為68.12/89.15/107.5億元，歸母凈利潤(rùn)為6.77/7.44/7.64 億元，對(duì)應(yīng)eps 為0.6/0.65/0.67 元。給予公司20 年20-22 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)13-14.3 元，公司深耕動(dòng)力電池行業(yè)多年，動(dòng)力電池裝機(jī)量在行業(yè)穩(wěn)定排名前三，未來(lái)儲(chǔ)能領(lǐng)域的需求的爆發(fā)將為公司帶來(lái)新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：應(yīng)收賬款余額較大的風(fēng)險(xiǎn)。新能源汽車銷量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)技術(shù)路線變化的風(fēng)險(xiǎn)。動(dòng)力電池行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致公司盈利能力低于預(yù)期。