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　　佰利聯(lián)調(diào)研簡(jiǎn)報(bào):鈦白粉低位等待回暖,公司逆市擴(kuò)產(chǎn)謀求行業(yè)話語權(quán)
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中信建投證券有限責(zé)任公司
　　鈦白粉景氣下行尋底中,轉(zhuǎn)機(jī)最早預(yù)計(jì)在四季度
　　鈦白粉是公司主要盈利產(chǎn)品,公司今年計(jì)劃生產(chǎn)14萬噸,基本均為金紅石型。行業(yè)今年以來景氣處于下行通道,公司產(chǎn)品價(jià)格從年初的2萬/噸以上下滑到目前1.9萬左右。景氣低迷主要受到下游房地產(chǎn)、汽車、造紙等行業(yè)增長(zhǎng)放緩的影響,而這一下行趨勢(shì)預(yù)計(jì)還要延續(xù)一段時(shí)間。不過受到成本支撐,預(yù)計(jì)進(jìn)一步向下的空間也不大,目前應(yīng)當(dāng)處于逐漸尋底階段。公司估計(jì),目前全行業(yè)開工率在5-60%左右(公司基本還保持滿產(chǎn)),庫存已經(jīng)處于相對(duì)較低位置。
　　我們預(yù)計(jì),受到下游行業(yè)需求不振的影響,今年9月份復(fù)制去年情形、旺季不旺的概率較大,可能的轉(zhuǎn)機(jī)落在四季度后段至明年一季度,主要驅(qū)動(dòng)力是旺季的推遲(今年一季度是景氣高位,其機(jī)制與此相同)。公司預(yù)計(jì),現(xiàn)有成本下鈦白粉產(chǎn)品的長(zhǎng)期合理價(jià)格在1.9-2.2萬元左右,對(duì)應(yīng)約25-30%左右毛利率。
　　公司逆勢(shì)擴(kuò)產(chǎn),進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)影響力
　　公司募投項(xiàng)目中,30萬噸硫酸產(chǎn)能已經(jīng)投放,6萬噸氯化法產(chǎn)能已經(jīng)完成土建,主體工程已經(jīng)開工,預(yù)計(jì)2013年年底竣工,14年初投產(chǎn)。此前,公司通過技改不斷提高現(xiàn)有產(chǎn)能,預(yù)計(jì)今年年底有效產(chǎn)能將達(dá)到15萬噸左右(今年的生產(chǎn)計(jì)劃是14萬噸,上半年完成6萬余噸),14年達(dá)到20萬噸,遠(yuǎn)期規(guī)劃是到2015年通過募投和擴(kuò)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)總產(chǎn)能30萬噸(10萬噸氯化法+20萬噸硫酸法),在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率預(yù)計(jì)突破10%(2011年我們測(cè)算在6.3%左右),行業(yè)話語權(quán)進(jìn)一步增強(qiáng)。
　　行業(yè)產(chǎn)能進(jìn)一步擴(kuò)增,未來有整合預(yù)期
　　受到2010-11年鈦白粉行業(yè)高度景氣的刺激,國(guó)內(nèi)鈦白粉目前處于產(chǎn)能擴(kuò)增熱潮。目前已明確在建的項(xiàng)目包括廣西金龍鈦業(yè)5萬噸、攀枝花海峰鑫6萬噸、寧波新福4萬噸、海南福達(dá)5萬噸、廣西嘉華10萬噸、南京金浦(連云港)7萬噸和河南漯河興茂鈦業(yè)6萬噸,合計(jì)43萬噸。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),如果目前規(guī)劃的項(xiàng)目全部投產(chǎn),到2015年全國(guó)總產(chǎn)能將超過300萬噸(亦有統(tǒng)計(jì)說截至今年6月份,國(guó)內(nèi)已經(jīng)擁有280萬噸產(chǎn)能)。
　　而從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看,國(guó)內(nèi)低于3萬噸的小產(chǎn)能仍較多(行業(yè)最低經(jīng)濟(jì)規(guī)模3萬噸,合理經(jīng)濟(jì)規(guī)模5萬噸,最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模為8萬噸),同時(shí)國(guó)家對(duì)傳統(tǒng)硫酸法產(chǎn)能有所限制,預(yù)計(jì)未來在行業(yè)景氣受限、估值較低的階段,對(duì)比國(guó)際鈦白粉高行業(yè)集中度的格局,我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)兼并與整合行為將有所加劇。
　　傳統(tǒng)下游增長(zhǎng)中樞下移,期待火電脫氮的潛在新需求
　　過去十年,鈦白粉消費(fèi)復(fù)合增速在15%左右,預(yù)計(jì)隨著地產(chǎn)、汽車等行業(yè)增長(zhǎng)中樞下移,需求增速會(huì)有所下降?；痣娒撓跤眉{米鈦白粉(作為SCR催化劑的載體)預(yù)計(jì)將成為未來的主要潛在新需求,根據(jù)估算,市場(chǎng)完全打開的情況下,脫硝市場(chǎng)對(duì)納米鈦白粉的需求將高達(dá)10-20萬噸/年。目前,脫銷用納米鈦白粉售價(jià)高達(dá)3萬元左右,盈利能力可觀。
　　我們預(yù)計(jì),未來納米鈦白粉的推廣進(jìn)度很大程度上受國(guó)家政策影響,而政策的推進(jìn)又勢(shì)必考慮國(guó)內(nèi)供應(yīng)能力(目前國(guó)內(nèi)僅日本東鍋旗下的東方凱特瑞能夠?qū)崿F(xiàn)量產(chǎn))。公司納米級(jí)鈦白粉的產(chǎn)能建設(shè)正在積極推進(jìn),預(yù)計(jì)投產(chǎn)后實(shí)現(xiàn)2-3萬噸/年的納米鈦白粉銷售。
　　下半年以量補(bǔ)價(jià),預(yù)計(jì)全年1.62元,增持評(píng)級(jí)
　　預(yù)計(jì)下半年鈦白粉行業(yè)景氣度略低于上半年,但公司產(chǎn)量將有所增加(全年計(jì)劃銷售14萬噸,上半年完成6.56萬噸,下半年技改后產(chǎn)能有所提升),有望以量補(bǔ)價(jià)。我們預(yù)計(jì)公司2012-14年每股收益1.62、1.85和2.23元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)今年估值16倍左右,建議增持。

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