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　　棕櫚園林:業(yè)績(jī)略超預(yù)期，拐點(diǎn)特征愈加明顯
　　研究機(jī)構(gòu)：上海證券 撰寫(xiě)日期：2013年07月31日
　　公司動(dòng)態(tài)事項(xiàng)
　　棕櫚園林發(fā)布2013年半年報(bào)，報(bào)告期，公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.14億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)1.39億元，同比增幅分別為35.70%和18.46%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.301元。
　　主要觀點(diǎn)
　　“地產(chǎn)+市政”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式從行業(yè)回暖中獲益
　　2012年，地產(chǎn)行業(yè)面臨較大的調(diào)控壓力，拖累地產(chǎn)園林的發(fā)展，同時(shí)相當(dāng)數(shù)量的園林企業(yè)寄望上市獲得更多的資金支持，導(dǎo)致整個(gè)地產(chǎn)園林行業(yè)面臨較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。隨著IPO的暫緩和審查的收緊，2013年部分園林企業(yè)放棄上市，更加立足于盈利項(xiàng)目，而非過(guò)度擴(kuò)張，公司面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力下降，目前來(lái)看，今年的情況明顯好于去年。
　　新簽訂單方面改善明顯，其中，地產(chǎn)施工合同約15億元，地產(chǎn)設(shè)計(jì)合同金額1.4億元，同比增幅分別為30%和100%;市政方面，簽訂施工合同14億元，同比增加20倍。
　　預(yù)計(jì)近幾年，國(guó)家仍將支持園林行業(yè)的發(fā)展，市場(chǎng)蛋糕仍將越做越大，“大行業(yè)、小公司”格局不會(huì)發(fā)生變化，公司仍有充足的市場(chǎng)空間。預(yù)計(jì)2013年下半年訂單情況也比較樂(lè)觀，7月份地產(chǎn)景觀施工訂單同比增長(zhǎng)80%左右，隨著土地市場(chǎng)的活躍，公司對(duì)于今年下半年及明年地產(chǎn)景觀訂單增長(zhǎng)都持相當(dāng)樂(lè)觀的判斷。市政方面，7月份獲取了一些2000萬(wàn)-3000萬(wàn)的小合同，預(yù)計(jì)全年完成30個(gè)億的訂單目標(biāo)的問(wèn)題不大。
　　收入實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)毛利率下滑不宜過(guò)分解讀
　　上半年，公司收入增長(zhǎng)略超預(yù)期，業(yè)績(jī)18.46%的增長(zhǎng)也接近業(yè)績(jī)預(yù)告的上軌，好于之前市場(chǎng)普遍0-10%的估計(jì)。上半年公司加快了業(yè)務(wù)渠道的下沉，華北、西南均實(shí)現(xiàn)了20%以上的增長(zhǎng)，四月份公司完成了市政業(yè)務(wù)的組織架構(gòu)搭建，框架協(xié)議的落地加快，實(shí)現(xiàn)了年初的增長(zhǎng)計(jì)劃，大的BT項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)2個(gè)億的收入，小的市政項(xiàng)目也有1.8個(gè)億的收入。毛利率相對(duì)去年下降的原因是，公司合同從簽訂到結(jié)轉(zhuǎn)有一定周期，去年市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致簽訂的部分合同利潤(rùn)率較低在今年上半年收入中表現(xiàn)出來(lái)。
　　設(shè)計(jì)收入下滑的原因有三:營(yíng)改增造成的收入確認(rèn)放緩、2012年存量設(shè)計(jì)合同較少、合同簽訂時(shí)部分項(xiàng)目設(shè)計(jì)收入和施工收入并未分開(kāi)帶來(lái)的確認(rèn)不清。二季度以后，設(shè)計(jì)合同增長(zhǎng)明顯，公司設(shè)計(jì)部門(mén)有信心完成全年目標(biāo)。由于設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)的成本相對(duì)固定以及上半年支出的年終獎(jiǎng)金較高，收入的下滑必然帶來(lái)毛利的下滑，進(jìn)而降低毛利率，這一情況有望在下半年設(shè)計(jì)收入回升后有所緩解。
　　苗木出售有很多其他方面的顧慮，并非完全為了實(shí)現(xiàn)收入就出售，因而波動(dòng)性較大。
　　回款加快現(xiàn)金流有所改善全年資金鏈無(wú)虞
　　公司上半年回款加快，其中地產(chǎn)方面的首先比已經(jīng)達(dá)到90%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的凈額也從去年同期的-4.09億元快速回升到-1.62億元。目前來(lái)看，公司更加注重項(xiàng)目的匯款情況;同時(shí)加大和銀行的合作，目前在手授信額度仍超過(guò)20個(gè)億。公司亦不斷拓寬資金渠道，計(jì)劃再發(fā)一次短融，部分項(xiàng)目公司也依托項(xiàng)目爭(zhēng)取發(fā)行私募債，未來(lái)可能還將開(kāi)發(fā)一些票據(jù)業(yè)務(wù)，也可能在二級(jí)市場(chǎng)再次融資。
　　資金成本方面，上半年銀行貸款利率基本上在基準(zhǔn)利率之下，下半年考慮到銀行自身資金面的緊張，可能會(huì)有所上升，但也在可控范圍內(nèi)。
　　投資建議
　　預(yù)計(jì)13年、14年公司的EPS為0.91元、1.25元，以7月30日收盤(pán)價(jià)17.37元計(jì)算，PE分別為19.09倍和13.90倍。園林綠化行業(yè)上市公司13年、14年市盈率中值分別為25.46倍和15.40倍。公司目前的估值水平稍低于行業(yè)平均水平，有一定的估值修復(fù)要求。公司作為國(guó)內(nèi)地產(chǎn)景觀行業(yè)的龍頭，其地產(chǎn)景觀業(yè)務(wù)持續(xù)保持較快增長(zhǎng);經(jīng)過(guò)兩年多的學(xué)習(xí)，2013年起市政業(yè)務(wù)有望進(jìn)入收獲期，對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)比例有望明顯提高。隨著公司渠道下沉建設(shè)的完成和市政業(yè)務(wù)框架的完善，其拿單能力和收入結(jié)轉(zhuǎn)能力有望持續(xù)走強(qiáng)，享受行業(yè)高速增長(zhǎng)的紅利。股權(quán)激勵(lì)的出臺(tái)彰顯了管理層的信心。2013年公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)的特征明顯，增長(zhǎng)有望重回快車道，看好未來(lái)雙輪驅(qū)動(dòng)的發(fā)展前景，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。

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