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　　神火股份:柳暗花明,預(yù)計(jì)明年凈利高增長(zhǎng)65%
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：海通證券股份有限公司 研究員：朱洪波，劉惠瑩 日期：2011-12-01
　　梁北礦和整合礦井貢獻(xiàn)新增凈利5.46億元。2011年主力礦井梁北礦遇地質(zhì)斷層,遭受產(chǎn)量低于預(yù)期和成本大幅上漲雙重打擊,預(yù)計(jì)凈利2.14億元,2012年產(chǎn)量恢復(fù)正常,預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)凈利6.03億元,新增凈利3.89億元,歸屬母公司3.81億元;整合礦井復(fù)產(chǎn)進(jìn)程低于預(yù)期,預(yù)計(jì)產(chǎn)出在30-50萬(wàn)噸之間,整體盈虧平衡,2012年產(chǎn)量200萬(wàn)噸,權(quán)益產(chǎn)量110萬(wàn)噸,噸煤凈利150元,貢獻(xiàn)凈利1.65億元;
　　電解鋁虧損3年有余,自備電廠和開工率提升,貢獻(xiàn)新增凈利3-4億元。因2011年重啟電解槽和開工率不足,上半年虧損2.68億元,我們預(yù)計(jì)電解鋁第3季度虧損2000多萬(wàn)元,預(yù)計(jì)2011年正常經(jīng)營(yíng)虧損3.2億元左右。2011年12月600MW機(jī)組預(yù)計(jì)投產(chǎn),電源保證率提升,同時(shí)自備電廠機(jī)組利用小時(shí)數(shù)較高,電解鋁產(chǎn)能利用率提升,均將減少電解鋁生產(chǎn)成本,我們預(yù)測(cè)電解鋁和電廠合計(jì),將比2011年增加3-4億元凈利。
　　累計(jì)虧損可抵稅額近10億元,未來(lái)幾年將有2.5億元所得稅抵免。截至2010年底神火鋁業(yè)累計(jì)可抵扣虧損約4億,加上今年我們預(yù)計(jì)神火鋁業(yè)全年正常經(jīng)營(yíng)虧損3.2億元,再加上其它可抵扣虧損,總量接近10億元,合計(jì)公司在未來(lái)可以少繳納所得稅0.25。
　　10=2.5億元,以公司當(dāng)前股本16.8億計(jì)算,對(duì)應(yīng)EPS0.15元。
　　高資本開支年約22億元,但財(cái)務(wù)杠桿率下降,擬增發(fā)募資緩解短期壓力。因神火股份仍處于高成長(zhǎng)階段,故大額資本開支無(wú)可避免。公司凈負(fù)債率呈現(xiàn)逐步遞減過(guò)程,2011-2013年122%、86%和49%。因經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流強(qiáng)勁,可以覆蓋部分資本開支。估算募集資金額度21.5億元,以年利率6%計(jì)算,可以節(jié)省1.29億元財(cái)務(wù)費(fèi)用,降低公司杠桿率。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)測(cè)2011-2013年歸屬母公司凈利潤(rùn)10.89億元、17.99億元和23.04億元。YOY增長(zhǎng)率-6%、65%和28%,對(duì)應(yīng)2011-2013年EPS0.65元、1.07元和1.37元。結(jié)合DCF絕對(duì)估值和行業(yè)相對(duì)估值,給予12個(gè)月目標(biāo)價(jià)16.05元,對(duì)應(yīng)2011-2013年P(guān)E分別為25X、15X和12X,維持“買入”評(píng)級(jí). 風(fēng)險(xiǎn)提示。煤炭產(chǎn)量低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),電解鋁價(jià)格大幅下跌風(fēng)險(xiǎn),資源稅影響,安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。
　　中國(guó)鋁業(yè):成本壓力顯現(xiàn),下調(diào)盈利預(yù)測(cè)
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：申銀萬(wàn)國(guó)證券股份有限公司 研究員：葉培培，郭鵬 日期：2011-12-20
　　電力成本上升可能導(dǎo)致單季虧損。四季度電價(jià)上漲3分,公司電解鋁電費(fèi)單價(jià)平均上升至0.48元/度,而中東部地區(qū)和貴州地區(qū)電價(jià)超過(guò)0.5元。按噸鋁消耗14000度電測(cè)算,公司電解鋁的完全成本上升至16700元/噸(含稅)左右。預(yù)計(jì)公司四季度開工率將維持在95%左右,現(xiàn)暫未出現(xiàn)減產(chǎn)或停產(chǎn)的行為,對(duì)應(yīng)目前四季度國(guó)內(nèi)鋁均價(jià)16200元/噸,按108萬(wàn)噸的單季產(chǎn)能計(jì)算,每股將虧損0.037元。同時(shí)綜合考慮公司四季度鋁土礦自給率從48%上升至60%,產(chǎn)量同比增長(zhǎng)30%,將有效降低成本增益每股收益0.014元,預(yù)計(jì)公司四季度單季每股虧損0.023元,全年每股EPS0.05元,較去年同比下滑16.67%。
　　多項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn),結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。2011年,公司在國(guó)內(nèi)改擴(kuò)建和新建項(xiàng)目有所突破。廣西氧化鋁(45萬(wàn)噸氧化鋁項(xiàng)目)進(jìn)展較快,預(yù)計(jì)明年上半年即將產(chǎn)生效益,經(jīng)測(cè)算將降低氧化鋁噸生產(chǎn)成本200元左右;連城500ka系列電解槽項(xiàng)目的技改現(xiàn)已全部完成,噸鋁耗電下降至12500度,明顯優(yōu)于現(xiàn)有水平,若能推廣到全國(guó),將有效降低噸鋁成本2000元左右。另外,公司新疆煤電鋁一體化項(xiàng)目已奠基,西南鋁冷連軋生產(chǎn)線全線投產(chǎn),介休煤炭全部進(jìn)入改造建設(shè)期等都將持續(xù)產(chǎn)生收益,整個(gè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在不斷優(yōu)化調(diào)整。
　　電解鋁西遷和煤炭業(yè)務(wù)是未來(lái)發(fā)展重點(diǎn)。伴隨著中東部地區(qū)越來(lái)越高的發(fā)電成本,未來(lái)公司電解鋁西遷的步伐將進(jìn)一步加快。目前,在新疆已經(jīng)奠基的煤電鋁一體化項(xiàng)目,設(shè)計(jì)產(chǎn)能100萬(wàn)噸,整個(gè)項(xiàng)目預(yù)計(jì)3年建成;煤炭方面,公司目前已形成合作和合作意向的煤炭項(xiàng)目總儲(chǔ)量達(dá)到40億噸,產(chǎn)能2000萬(wàn)噸,公司權(quán)益產(chǎn)能為560萬(wàn)噸/年,區(qū)域主要集中在山西,貴州,青海等,預(yù)計(jì)2012年將產(chǎn)生部分效益,2013年將釋放全部效益。
　　下調(diào)盈利預(yù)測(cè),維持中性評(píng)級(jí)?？紤]到未來(lái)中國(guó)西部和中東產(chǎn)能釋放長(zhǎng)時(shí)間壓制鋁價(jià)和公司電解鋁產(chǎn)能西遷建設(shè)周期較長(zhǎng),我們下調(diào)公司11-13年EPS由0.08/0.22/0.33元至0.05/0.18/0.25元,隱含鋁價(jià)假設(shè)分別為16900/18500/19000元,對(duì)應(yīng)目前動(dòng)態(tài)PE147.5/39.0/27.4倍,維持中性評(píng)級(jí)。

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