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　　漢得信息:業(yè)績成長穩(wěn)健繼續(xù)驗證競爭力提升,關注資本運作
　　類別：公司研究 機構：海通證券股份有限公司 研究員：陳美風,蔣科 日期：2013-04-24
　　點評:營收成長穩(wěn)健,盡管營改增和日元貶值對營收增速有負面影響。盡管宏觀經(jīng)濟僅有微弱復蘇,而ERP行業(yè)景氣度沒有明顯回升,公司本期仍實現(xiàn)約27%的營收增長,主要得益于充裕的在手訂單,同時也表明公司市場競爭力的持續(xù)提升(表現(xiàn)為市場份額的提升和標桿客戶的增加)。事實上,公司今年Q1營收增速受兩方面的負面影響:其一,營改增。12年Q1營改增仍處于過渡期,而13年Q1營改增則已經(jīng)完全施行,這意味著本期公司營收增速受營改增的負面影響更大一些;其二,日元貶值。在公司2012年的營收結構中,外包業(yè)務占比約15%。自2012年10月以來,日元已經(jīng)貶值接近25%,對于公司對日軟外包業(yè)務增速有明顯影響,而對于公司Q1整體營收增速影響估計在3%左右。
　　費用重分類導致毛利率和管理費用率明顯上升,夏爾軟件并表亦推升費用率。由于費用重分類,公司1Q2013,綜合毛利率同比上升9.5個百分點至34.9%,而管理費用率則同比上升6.3個百分點。剔除原來部分成本重歸類計入研發(fā)費用的影響,我們估計公司可比毛利率水平同比略有上升,表明人力成本壓力有所緩和。若考慮日元貶值因素,公司可比毛利率水平改善幅度則更大。
　　2013Q1,公司銷售費用和管理費用同比分別上升42%和108%。除了費用重歸類導致的研發(fā)費用大增,夏爾軟件并表也是推動期間費用大幅上升的主要因素。
　　此外,受日元貶值影響,公司本期財務收入大幅減少。從目前日元走勢判斷,財務收入的大幅減少可能全年延續(xù)。
　　盡管面臨各種費用壓力,公司本期營業(yè)利潤同比增約34%,營業(yè)利潤率略有提升,表明公司費用控制效果良好。
　　政府補貼略有下降。公司本期營業(yè)外收入同比下降約18%,主要原因是營業(yè)稅改增值稅后,原來的營業(yè)稅優(yōu)惠政策未能平滑過渡。從環(huán)比角度,公司營業(yè)外收入基本持平,意味著后續(xù)季度營業(yè)外收入降幅可能收窄。
　　經(jīng)營現(xiàn)金流同比略有改善,現(xiàn)金充裕財務風險小。1Q2013,公司經(jīng)營現(xiàn)金流為負的2476萬,同比收窄43%。截止本期末,公司貨幣現(xiàn)金余額8.3億,意味著財務風險很小。
　　競爭力持續(xù)提升是核心邏輯,關注資本運作及大客戶突破,維持“買入”評級。假設持續(xù)的股權激勵每年帶來2000萬激勵費用,我們維持公司2013~2015年EPS分別為0.89元、1.18元和1.59元的預測。公司目前股價對應約26倍的2013年市盈率,估值優(yōu)勢不明顯。公司在一季報中提出“選擇適當時機進行適度的收購兼并”,意味著公司資本運作可能加速。同時,新業(yè)務領域的拓展和大客戶突破也可能成為公司股價催化劑。我們維持“買入”的投資評級,并給予26.70元的6個月目標價,對應約30倍2013年市盈率。
　　主要不確定性。宏觀經(jīng)濟不確定;日元貶值壓力。

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